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2025
後美元時代的全球資產布局
後美元時代的全球資產布局 2025/06/06
前言
一、 成熟市場的投資機會：
成熟市場中，日本市場的基本面逐漸步入正軌，自2022年4月起通膨率長期維持2%以上，終結2015年以來低通膨，甚至通縮的經濟環境，日本央行也在去年3月升值，結束8年的負利率時代；近期因日圓疲弱導致物價上漲，讓製造成本與食品價格增加並轉嫁至消費者，日本民眾最有感的是米價的攀升，從原在2023年夏季的高溫乾旱導致產量小幅下降，到去年疫情後短時間內暴增的觀光潮，讓米飯供不應求的狀況更加失衡，並延續至今日，日本CPI年增率在今年1月高達4%，是1990年以來的高點，日本政府也因此在今年2月決定釋放儲備米，讓3月與4月的通膨率小幅下降至3.6%，通膨高漲讓日本央行更有升息的理由，在今年3月基準利率已升至0.5%。
根據IMF公布今年4月全球政府負債佔GDP比重，日本高達234.9%為世界第二高，僅次於蘇丹的252%，日本首相石破茂曾表示，目前日本財政狀況比當時希臘財政危機更加嚴峻，日本30年期公債在5月首度突破3%，且在近期的公債拍賣上，20年期與40年期公債發行需求不足，30年期的需求也低於過去一年的平均水準，但10年期的需求強勁，顯示市場對長期財政狀況的擔憂。比較iShares核心日本公債ETF(2561.T)、Vanguard新興市場政府債券ETF(VWOB)、iShares國際政府債券ETF(IGOV)今年以來至5月底的報酬率，日本債券市場表現相對國際債市與新興債市皆顯著疲弱，今年以來下跌4.69%。
日本股市近年受外資青睞，巴菲特曾在股東會上宣布持有五大商社的股票將在未來50年皆不售出，看好日股目前價值低估，以日本大型股為主的東證指數，今年5月的本益比為14.79，低於日經225指數18.25，顯示大型股的低估程度大，日股指數的本益比也低於S&P500本益比26.87，預期未來在日本政府積極推動企業改革的背景下，提升公司治理與股東權益，改善日本企業的獲利能力，股市有成長動能。東證指數自去年7月底日央升值，市場擔心日圓套利交易危機，8月大跌20.3%後反彈箱型盤整；在4月關稅衝擊，東證指數雖下跌13.64%，但在4月底回補缺口，並持續向上，今年以來至5月僅上漲0.6%。
2.歐洲
觀察歐洲經濟體的基本面近期偏弱勢，自2020年疫情結束後通膨率逐漸上漲，除了疫後的刺激經濟推升物價，烏俄戰爭、晶片供應鏈短缺等問題，製造業成本、原物料與國際能源價格高漲，即便歐洲央行在2022年7月時就已開始升息，歐元區通膨率仍在2022年10月達到10.62最高點，2023年因持續升息至年底，基準利率從接近0%的水準一路上升至4%至4.75%，再加上歐洲工業製造部門萎靡不振，整體經濟成長相對疲弱，製造業問題也延續到2024年，工業生產年減幅仍高達3%，讓歐元區的失業率高居6%以上，去年6月歐洲央行啟動降息，至今已降息8次到2%至2.4%的水準，除了應對歐洲疲弱的經濟，也對川普的關稅戰做因應，今年5月CPI降至1.9%低於2%的警戒線，受惠於國際原油價格的下跌，讓6月決策降息一碼符合市場預期。
歐洲債市受惠歐洲央行與英國央行降息預期相較美國明確，比起川普政府施壓聯準會降息，歐洲央行在通膨緩解，促進歐洲經濟復甦而數度降息，資金在4月關稅後有轉往歐債的跡象，比較iShares 美國公債 ETF (GOVT)與iShares歐洲政府債券ETF (SEGA)，在4月關稅戰時，歐洲公債ETF快速攀升並超越美國公債ETF的報酬，4月至5月底的歐洲公債ETF報酬率2.5%高於美國公債ETF的負報酬，今年以來至5月的報酬率兩者表現差不多約1.35%。
歐洲股市中，德國是最強的黑馬，在今年受惠於德國新總理上任，大幅提高國防與基礎建設的支出計畫，重振過去財政保守主義，將有助於經濟成長，德國DAX指數在今年不斷創新高，今年至5月底報酬率高達20.53%；整體歐洲股市表現優於美國S&P500指數，除了德國，歐洲其他主要經濟體皆同意增加國防開支，增加自衛能力，再加上先前傳出烏俄戰爭有望停戰，讓歐洲stoxx 600 指數在今年3月初創新高；即使歷經4月初的關稅戰大跌，也在1個月後填補缺口持續向上，今年以來至5月底歐洲stoxx 600 指數上漲8.68%，高於S&P500指數0.51%的上漲幅度。
二、 新興市場的投資機會：
新興市場中，印度市場的基本面穩健，通膨率自去年10月6.21%的高點逐月大幅下滑至今年4月3.16%，使印度自去年12月啟動降息，至上月已降兩碼到6%的水準；印度經濟擁有人口紅利與龐大的內需市場支撐，勞動力人口僅次於中國，可為經濟成長提供強勁動能，印度今年Q1的GDP年增率達7.38%，是去年同期以來最大增幅，且GDP成分主要以佔60%的民間消費為主，對出口貿易依存度低，且政府政策上也積極推動稅收減免措施，有利於內需市場；另外，政府也持續改善基礎建設，手機大廠蘋果積極將售美產品在明年底前的組裝全部移至印度，有助於印度工業的成長。國際貨幣基金(IMF)在4 月公布的世界經濟展望報告中，預期印度今年的名目GDP將達到4兆1870億美元，略高於預期日本4兆1864億美元，成為全球第三大的經濟體。
印度債市中，比較iShares印度政府債券ETF (INGB)、Vanguard新興市場政府債券ETF(VWOB)、iShares國際政府債券ETF(IGOV)今年以來至5月底的報酬率，印度公債上漲6.01%，雖低於國際公債ETF，但遠高於新興市場的公債ETF；比較MSCI新興國家的本益比，印度的今年4月的本益比25.57，遠高於其他新興國家平均約15的水準，股價雖然較昂貴，但也隱含著市場對印度股市有較高的未來成長；印度股市在4月關稅衝擊中，相較於其他國家率先反彈，根據美國貿易代表署的資料，2024年印度對美國的出口額874億美元、對美貿易順差僅457億元，皆遠低於中國、歐盟、台灣、日本等國家，再加上目前印美的談判進展順利，消息指出雙方積極在商品關稅、開放美國市場與貿易壁壘上實質性的磋商，故印度SENSEX指數在歷經4/7的大跌後，在4/15即收復至4/2的水準，並持續上漲，今年初至5月底已上漲4.24%。
2.中國
中國政府面對國內低迷的內需與房地產及高漲的失業問題，自去年Q4推出一籃子救市政策，包含降息降準、10兆人民幣發行地方債促進地方經濟等，今年更持續發行超長期特別國債，達1.3兆，支持消費品舊換新的支出，提振民生內需，另外也鼓勵外商投資與積極推動AI的投資，政府積極振興使中國的GDP年增率在去年Q4與今年Q1皆為5.4%，達到政府破5%的目標。市場期待救市政策對中國經濟轉佳，比較iShares中國政府債券ETF (9829.HK)與Vanguard新興市場政府債券ETF(VWOB)、iShares國際政府債券ETF(IGOV)今年以來至5月底的報酬率，中國公債ETF上漲1.87%，小幅高於新興市場的公債ETF。
儘管中國官方的基本經濟數據被市場普遍認為有灌水疑慮，但中國股市的上漲仍與政府政策刺激力道有高度相關性，政策的激勵是股市主要的上漲動能，恆生指數在去年9月底中國推出一系列救市措施至10月初的高點上漲26.6%，今年2月受惠Deepseek的利多消息再度走高，3月中國兩會繼續推行救市政策，波段上漲7.97%；即便在4月初受到關稅貿易戰的影響，最大跌幅達14.54%，但隨著中美關係的緩和，互降115%的對等關稅，在5/12反彈回4/2的水準，恆生指數在今年以來至5月底已上漲16.1%，高於MSCI新興市場指數8.88%的漲幅。
總結
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